尚权研究SHANGQUAN RESEARCH

吴舸

北京尚权律师事务所实习律师

William & Mary Law School, LL.M

编者按：

2021年7月6日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，这是中国资本市场历史上首次以中办、国办名义联合印发打击证券违法活动的专门文件。本意见的出台，预示着资本市场执法司法领域将严格贯彻落实“建制度、不干预、零容忍”九字方针。在此背景下，北京市尚权律师事务所金融犯罪辩护部将围绕意见内容，从时政评论、罪名解读、典型案例三个角度出发，撰写和推出系列分析文章，对证券违法犯罪相关活动进行全方位分析与解读，旨在为有关市场主体防范法律风险提供建议，为促进法律精准适用提供参考。

近日，部分媒体消息[1]称美国证券交易委员会将暂停中国企业赴美上市的审查工作；但美国证券交易委员会主席Gary Gensler于7月31日发布了一份声明[2]，其中并未对上述传言予以肯定；其在声明中就中国发行人（China-based issuers）在海外筹集资本、融资活动以及近期中国监管部门针对通过离岸实体筹集资本的特定公司进行网络安全审查（例如整改“滴滴”等企业与app）等行动，谈及了美国证券交易委员会以及其本人的部分观点，整体主旨在于增加对中国企业赴美上市的信息披露要求。

因《外商投资法》等法律法规的限制，我国特定产业、行业禁止或限制外资所有权和/或持股比例，且处于该等产业与行业的企业无法直接于境外上市。而基于在海外筹集资本、提高企业在国际金融市场融资的灵活性、便捷性、最大化税收优惠政策等等利益考量，借壳上市、VIE架构等协议安排应运而生。美国证券交易委员会表示，在VIE结构项下，美国投资人仅仅是通过一系列服务合同及其他合约“了解到”中国运营公司（China-based operating company），即离岸壳公司的投资人或离岸壳公司自身在中国运营公司中均无持股。美国证券交易委员会主席表示其担忧投资人可能无法意识到其实际持有的仅是一家壳公司的股份，而非投资于中国运营公司。

针对中国监管部门近期规范证券违法行为、网络安全审查等行动以及中国VIE结构的整体风险问题，美国证券交易委员会主席要求中国运营公司在提交赴美上市注册声明之前，就以下事项进行明确且显著地披露：

（1）投资者实际购买的并非中国运营公司的股份，而是在购买中国运营公司借壳上市（通过服务协议、VIE架构）的壳公司股份。因此，在发行人的业务描述中应该明确表述壳公司和中国运营公司的区别；

（2）作为发行人的壳公司、中国运营公司以及投资人均会面临未来中国监管部门不确定的监管措施，并且可能会严重影响到该公司的财务状况和履约能力；

（3）详尽的财务情况，包括数据指标，旨在让投资者完全理解VIE架构与发行人的财务关系。

此外，对于所有寻求赴美上市的中国运营公司（无论是直接上市或借壳上市），美国证券交易委员会要求该等发行人明确且显著地披露：

（1）该等运营公司及发行人（如适用）是否获得过中国政府对其在美国上市的审批或拒绝审批。同时需披露该等审批是否有被拒绝或者被撤销的风险，在该等审批被撤销时亦需披露；

（2）《外国公司问责法案》要求公众公司会计监督委员会（Public Company Accounting Oversight Board）对上市公司的公共账户进行为期三年的监管审查，如果拒绝该委员会进行监管可能会导致被退市。

上述新增披露要求暗示了几项风向标：（1）用VIE结构赴美上市在未来可能存在一定风险；（2）美国证券交易委员会实质上承认了中国政府对VIE架构上市的审批权限；（3）针对财务、会计的特别审查适用仍是重点；（4）遵守《外国公司问责法案》是否会导致中概股公司违反中国法律。

针对上述美国证券交易委员会的态度，中国证监会新闻发言人在8月1日的答记者问[3]中表示，两国监管部门应当就中概股监管问题加强沟通，找到妥善解决的办法。证监会一直以来对企业选择上市地持开放态度，支持企业依法合规选择国际国内两个市场。企业不管在哪里上市，都应当符合上市地、运营地相关法律法规和监管要求证监会表示，当前，中国主管部门对有关行业进行规范管理，目的是统筹发展和安全，促进市场主体持续健康发展。在制度的制定和执行过程中，中国证监会将与有关部门密切沟通，进一步统筹处理好投资者、企业、监管等各方关系，进一步提高政策措施的透明度和可预期性。

可见，中国证监会对美方声明的回应至少展现了中方对中美金融合作的积极与支持态度。

那么，在目前政策趋势之下，中概股等一系列证券市场主体的披露合规问题何去何从？新《证券法》第七十八条第三款明确建立了信息披露“全球一体化”的机制：证券同时在境内境外公开发行、交易的，其信息披露义务人在境外披露的信息，应当在境内同时披露。从该规定可以看出，上市公司等市场主体要时刻注意自身披露义务的“国际化”问题，尤为注意的是，披露的要求系全球同步，这可能导致信息披露违规、违法等责任后果联动。

如果根据境外披露规则被认定为信息披露违法，或将导致构成境内信息披露违法的连锁反应：例如，中国发行人未能根据美国证券交易委员会的披露要求披露有关其组织架构中使用VIE架构的关联方信息、公司组织架构和/或基于公司所在地不同股东权利（同股不同权或特定优先回购权）和补救措施的信息、履行/执行VIE架构中的合约安排的成本信息等[4]，可能影响到投资人关于中国发行人的投资价值和投资决策判断的，且该等信息若根据国内法律法规及司法实践被认定为属于《中华人民共和国刑法》第一百六十一条违规披露、不披露重要信息罪中的“重要信息”[5]有关企业的披露不合规操作，亦可能涉及刑事责任。

第二，通过“瑞幸财务造假案”的处罚我们也可以看出，国内监管机构针对境内运营主体境外上市违规行为适用了新《证券法》第二条第四款规定的长臂管辖原则，即“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任。”因此，虽然中概股公司在美国或其他境外证券交易所上市，如果其行为扰乱了中国境内市场秩序，例如违规披露有关重要信息，损害了境内投资者合法权益，或者因遵守例如《外国公司问责法案》等国外法律法规从而损害了中国投资者、企业甚至国家的利益，则该中概股公司也或将面临来自中国境内的法律责任。中国证监会在对瑞幸咖啡境内关联方神州优车、氢动益维的处罚公告[6]中也明确提出，除了将依法对瑞幸咖啡境内运营主体及相关责任人、协助造假及帮助虚假宣传的多家第三方公司、两家上述新三板关联公司及相关责任人予以行政处罚之外，相关责任主体的违法信息披露行为和/或协助财务造假等行为，如果涉嫌刑事犯罪的，将依法移送公安司法机关进一步追责。

值得注意的是，自2020年来，中国证监会加大了对达到刑事立案起诉标准的信息披露违规案件移送公安机关进一步追究刑事责任的力度。中国证监会曾在2020年7月31日公告[7]将10起上市公司财务造假等涉嫌证券犯罪案件移送公安机关处理，这一刑事移送力度在中国证监会执法过程中并不常见。移送公安机关进一步追究刑事责任已经成为监管部门加大对信息披露等违规行为惩戒力度的有力措施。